Na posljednjoj aukciji federalnih trezorskih zapisa, održanoj 22. oktobra, metodom višestrukih cijena upisano je ukupno 2.000 tih kratkoročnih vrijednosnih papira, po ponderisanoj prosječnoj cijeni od 100,1469 posto od nominalne vrijednosti, čime je u federalni budžet prikupljeno ukupno 20.029.391,80 KM. Pojednostavljeno rečeno, to znači da su investitori, u konkretnom slučaju komercijalne banke, Federaciju BiH kreditirale sa 20.029.391,80 KM, a po prispjeću trezorskih zapisa od nje će naplatiti samo 20 miliona KM. Na prvi pogled, radi se o svojevrsnom kuriozitetu, pa čak i paradoksu, budući da je uobičajena praksa da se trezorski zapisi prodaju uz diskont, po cijeni nižoj od nominalne, a sličan princip ostvarivanja prihoda po osnovu kamate važi i prilikom svih drugih vrsta kreditnih odnosa.
Negativan prinos
No, kako za Business Magazine pojašnjava Almir Mirica, izvršni direktor Sarajevske berze (SASE), putem koje je održana aukcija, radi se o logičnom slijedu dešavanja uvjetovanom prvenstveno viškom likvidnosti domaćih komercijalnih banaka, kojima je manja šteta preskupo plaćati trezorske zapise nego kamatu na sredstva iznad obavezne rezerve deponovana u Centralnoj banci BiH.
“Tačno je da je na 64. aukciji trezorskih zapisa prosječna ponderisana cijena dostigla vrijednost od 100,1470 posto od nominalne vrijednosti, odnosno negativnu kamatnu stopu od -0,195 posto. Konkretno, to za predmetnu seriju trezorskih zapisa znači da je FBiH pribavila 20.029.391,00 KM, a da će za devet mjeseci (budući da se radi o devetomjesečnim zapisima) investitorima vratiti 20.000.000,00 KM. Drugim riječima, kupci su Federaciji pozajmili novac i plaćaju za to.
Ovo nije prvi put da su kod aukcije trezorskih zapisa postignuti negativni prinosi. Isti slučaj je bio i kod 62. i 63. aukcije u 2018. godini, ali i kod pet aukcija u 2016. godini (od 44. do 48. aukcije).
Na prvi pogled, ova situacija predstavlja kuriozitet, međutim, ona je odraz više faktora koji dominiraju u domaćem finansijskom sistemu.
Kao prvo, prema raspoloživim podacima, primarni kupci na aukcijama trezorskih zapisa su komercijalne banke, koje se već izvjesno vrijeme susreću sa problemom prevelike likvidnosti (vidljivo po iznosima koje drže kod Centralne banke BiH iznad obavezne rezerve). Centralna banka je prije izvjesnog vremena počela naplaćivati držanje sredstava iznad obavezne rezerve – u zadnjoj izmjeni, 12. septembra 2019. godine, kamatna stopa je usklađena sa takozvanom Deposit Facility Rate Evropske centralne banke (ECB) i time povećana sa -0,40 na -0,50 posto. Stoga se bankama i isplati kupiti entitetske vrijednosne papire po negativnim kamatnim stopama, odnosno uz negativne prinose“, precizira Mirica.
Kada je, pak, riječ o tome koliko su se u dosadašnjoj praksi aukcije trezorskih zapisa, ali i obveznica, u cjelini pokazale efikasnim sa aspekta interesa svih uključenih strana – eminenta, kupaca i SASE, Mirica također ne ostavlja nimalo prostora za bilo kakve dileme.
“Od 2011. godine, kada je organizovana prva aukcija za trezorske zapise, FBiH je putem Sarajevske berze prikupila više od 1,46 milijardi KM – pošto se radi o kratkoročnim vrijednosnim papirima, najveći dio ovog iznos je već vraćen.
U pogledu obveznica, od maja 2012. godine FBiH je putem domaćeg tržišta kapitala prikupila više od 930 miliona KM.
Odgovor na pitanje efikasnosti ovog pristupa zaduženja na domaćem tržištu je vrlo lako dati ako se uzme za primjer samo zadnja aukcija obveznica koje je SASE organizovala za Ministarstvo finansija – 40.000 obveznica, sa sedmogodišnjim rokom dospijeća, Federacija BiH je prodala uz godišnju kamatnu stopu od 0,30 posto. Veliki interes investitora na ovoj aukciji (potražnja za obveznicama je bila veća od 107 miliona KM), pokazuje da je ovaj vid investiranja povoljan i sa njihovog aspekta.
Za SASE su aukcije također povoljne, jer predstavljaju podstrek i za ostale emitente da dio svog finansiranja obavljaju putem domaćeg tržišta kapitala“, potcrtava Mirica, koji na pitanje o mjeri u kojoj je na području FBiH emitiranje obveznica, posebno municipalnih i korporativnih, zaživjelo kao mehanizam prikupljanja gotovine, konstatira da “zaduživanje putem obveznica sigurno još nije postala svakodnevna praksa u FBiH, ali je više nego evidentan trend rasta“.
“Generalno niži troškovi i veća fleksibilnost kod uslova zaduženja ponukali su i druge emitente da slijede primjer Federacije BiH.
Kanton Sarajevo je kao prvi kanton u FBiH emitovao dugoročne obveznice i to pet puta do sada. Imamo upita i od drugih kantona, tako da se nadamo da će ova praksa zaživjeti u skorijoj budućnosti.
JP Autoceste FBiH su također prepoznale značaj domaćeg tržišta – putem uspješne emisije obveznica u 2018. godini su prikupili gotovo 49 miliona KM…“, podsjeća on.
Državne obveznice
S obzirom na navedene trendove, ali i realne potrebe, logično bi bilo očekivati da u dogledno vrijeme budu emitirane i državne obveznice. No, s tim u vezi postoji samo jedan, ali u ovom trenutku praktično nepremostiv problem.
“Što se tiče državnih obveznica (emitent Bosna i Hercegovina), za njihovu emisiju postoje sve pretpostavke, osim političkih.
Prvobitno je bilo planirano da BiH emituje vrijednosne papire (donesen Zakon na državnom nivou, pravilnici, istraživani modaliteta clearinga i settlementa), ali je onda Republika Srpska krenula u samostalnu emisiju svojih entitetskih obveznica. Federacija BiH je to učinila nakon određenog vremena, tako da sada imamo situaciju da država, koja jedina ima međunarodno određen kreditni rejting, nije emitovala vrijednosne papire, dok entiteti to čine u velikoj mjeri, iako nemaju određen kreditni rejting od nekih od svjetskih bonitetnih agencija“, ističe Mirica.
Kalendar aukcija
Prema Kalendaru aukcija vrijednosnih papira Vlade FBiH za IV kvartal 2019., do kraja godine planirane su još po tri aukcije federalnih obveznica i trezorskih zapisa.
Za 12. novembar zakazana je aukcija obveznica nominalne vrijednosti 30 miliona KM, sa rokom dospijeća od pet godina. Jednako tolika je i nominalna vrijednost trezorskih zapisa (rok dospijeća 12 mjeseci) koji će na aukciji biti ponuđeni 26. novembra.
Potom, 3. decembra, slijedi aukcija trogodišnjih obveznica nominalno vrijednih 40 miliona KM, pa dvije aukcije trezorskih zapisa (10. I 17. decembra) sa devetomjesečnim i dvanaestomjesečnim rokom dospijeća, pojedinačne nominalne vrijednosti od 30 i 20 miliona KM, da bi godina bila zaključena 19. decembra, aukcijom petogodišnjih federalnih obveznica nominalno vrijednih 30 miliona KM.
